作者：赵怡闻

谭伟：重阳投资基金经理兼高级策略师。密歇根大学金融工程硕士，CFA，CIIA。12年证券行业从业经验，曾任职摩根士丹利（香港）分析师，2012年加入重阳投资，追求绝对收益，坚持深度研究下的逆向投资，在银行、地产、制造业、消费等领域有多年研究积累。截止2022年，重阳投资共12次获得中证报“金牛奖”，为业内“金牛奖十一连冠”私募基金管理公司。

“跨年行情”可持续性取决于政策是否能转化为经济复苏力

第一财经：近日，A股一度拿下3100点和3200点整数关口，尽管这两天有一些回调，但这丝毫不影响市场对于“跨年行情”、“春季躁动行情”预期的持续升温，在您看来，A股迎来“跨年行情”的概率有多大？

谭伟：我们看到市场在10月份见到阶段性的底部之后，其实已经是持续地在这个反弹中了，然后我们感觉到投资者其实在这轮反弹中，也有很多对明年经济政策的一些比较积极的预期。这样的一个预期也确实已经在上周召开的中央经济工作会议中得到了确认，所以后续我们认为需要密切关注这种明年政策对经济的呵护，是否能够有效地转化成我们经济复苏的一个事实，如果能够顺利地转化的话，我们觉得这种“春季躁动”、“跨年行情”的可持续性是比较强的，然后看到的高度也会稍微高一些。

看好创新药和仿制药集采相关个股

明年消费板块有望全面恢复

第一财经：医药和消费等板块近期都表现抢眼，在您看来，哪些细分板块是短期的交易性机会，哪些板块的持续性则更强一些？

谭伟：整体上来讲我们觉得对于医药来讲，我们更加看好的是医药里边以下两个细分的子领域，我们觉得长期来说机会是比较大的。

第一块就是我们的生物创新药。在港股市场上我们有很多这样的公司，其实最近我们也看到有些公司已经披露了他们创新的产品是得到了海外同行的一个高度认可，所以长期来讲，我们觉得这一块会做大做强的。第二块我们看好的领域就是与仿制药集采相关的（个股）。这可能跟市场的主流预期有一定相背离，因为大家可能现在谈到集采都是“谈虎色变”，我们认为其实任何一个政策它都有两面性，我们去挖掘出了一些专精特新类的一些仿制药的企业，这样一些企业他不仅不会受损于集采，相反他还能有可能成为一个受益者，因为他们没有非常存量的很大的这种品种被集采所打压，相反他们的选品能力比较强、成本控制能力比较好，然后他们的新产品反而能够借助集采快速地实现一个放量，所以这个领域我们觉得市场是有很大的一个预期差的。这两块我们觉得是医药领域能够有比较强的可持续性的这样的一些投资机会。

在消费领域的话，我们觉得可能比医药的面就更宽一些。展望明年的话，我们觉得消费应该相比今年是一个比较好的一种恢复，所以我们觉得整个消费都会受益。所以在这种情况下，我们去选择的标准可能就会返回到供给层面，我们去找那些疫情已经让这个行业的供给端出现了大幅收缩的，有一些剩下的玩家可能就会更好地去攫取到这个市场份额。举两个例子，第一个就是我们看好餐饮连锁化，机会其实是留给了那些资金体量比较庞大、抗风险能力又比较强的这样一些龙头企业。另外一块就是我们看到很多细分领域的一些消费的子品类，像零食过去两年可能他们也是受损于比如说商超人流量的下降，所以这个时候那些能够积极拥抱渠道的变化、积极做产品创新的一些企业，可能就会更好地受益于需求端的一个复苏。

中长期赛道股机会非常大

半导体产业“剩者为王”

第一财经：在反弹行情下，光伏、锂电池、半导体等赛道股反而缺乏表现，您如何看待背后的原因？近期似乎有资金暗流涌动，您认为赛道股接下来有机会吗？

谭伟：因为A股有一个规律就是，当阶段性的某一个板块过热、投资者情绪过于高涨、预期过于一致之后，这个板块接下去就会迎来一段相对沉寂的表现，这是市场交易层面所决定的，我们觉得这个是非常正常的。

但是从中长期看，我们觉得这些领域毫无疑问会诞生非常大的投资机会。我们的主要思路是慢慢地要从关注行业的“需求侧”转回关注行业的“供给侧”。任何行业它都有一个相似的发展规律，在行业初创前景非常好之后，它会吸引到越来越多的资本、越来越多的玩家进入这个行业，所以它的供应格局可能会迅速地发生变化，玩家越来越多，如果这个行业的进入壁垒又是很低的话，短期的这种超额利润很快会被后进入者的比如价格战行为打得荡然无存。所以我们觉得，我们更多地是要去寻找那些行业拼杀之后所谓的“剩者”，就是剩下的这些企业，我们觉得才能更好地享受到行业这么高的一个天花板。

就在您刚才提到的光伏、锂电、半导体中，其实我们相对看好的是半导体这一块，因为我们觉得半导体是一个技术壁垒特别高的这样一个领域，进入门槛会对一些新技术者有一个很强的限制。

注册制带来的机遇大于风险

中小上市公司不会被“边缘化”

第一财经：您强调了半导体的机会。但我们看到，在注册制稳步推进的大背景下，A股上市公司数量越来越多，目前达到5000多家，未来一些中小市值的科技类股票会不会被边缘化？选择这类股票是否需要承担更大的风险？

谭伟：首先我们认为边缘化是一种正常的现象，因为本身资本市场就是一个优胜劣汰的这样一个规律，但是我们认为现阶段的中国经济背景下，我们不具备一个大范围边缘化中小企业的这样一个条件。我们有一个非常庞大的市场，14亿人的衣食住行这本身就是一个非常巨大的市场，然后我们中国还可以依靠自己在全球范围内相对低廉的各种成本去服务全球的这种需求，也就是说我们任何一个中国的企业家，他可能面对的潜在市场都是全球，所以这个市场空间是非常大的，也就是说我们觉得注册制带给我们主动管理人来讲，是一个机会大于风险的这样一种状况，我们也预测在未来一段时间，可能就会迎来一个依靠深度研究创造价值的这样一种投资时代。

港股中的生物创新药和互联网公司值得重点布局

第一财经：与此同时，近期港股和美股中的中概股都出现了较大幅度的回升，而随着国内经济复苏的加速，您如何看待未来港股和美股中概股的投资机会？哪些细分领域值得关注？

谭伟：我们对港股是持续关注，然后也有比较大比例的投资在里面。我们觉得港股还是非常有投资机会的，我们关注的机会主要来自于两个方面。第一方面是港股中的这些生物创新药类的这些企业，另外一类就是我们的互联网企业。这两类企业大家可以看到从2020年见顶之后，其实股价已经有非常大的一个回调了，所以站在当前的时间点，我们觉得从估值上来讲是不贵的，很多企业还是比较便宜。

从基本面分析的话，我们觉得像互联网企业它会受益于我们政策的一个边际变化，然后这些企业过去也证明了自己的创新迭代能力是非常强的，所以我们觉得互联网企业可以重点地做一个布局。另外一块就是我们的生物创新药类的企业，这样的企业我们看好的原因其实主要有两点，第一点就是他们自身确实有很强的创新能力，然后另外一个逻辑就是这些生物创新药的企业，它会受益于美联储加息这种决策的一个拐点。我们可以把一个生物创新药企业看成一类久期非常长的资产，因为它的当期的利润占比是非常小的，他们在研管线大部分会在未来很长一段时间内才能转化成它的现金流。所以它的现金流分布是一个长久期资产的特征，在一个加息的背景下，对于长久期的资产是非常的不利的，所以我们看到不仅中国的创新药企业，像美国的生物药企业它也是经历了很大的回调。但是现在我们看到美联储的这种加息决策其实已经接近了拐点，所以我们觉得整个的流动性环境会对这些创新药企业的表现提供一个估值上的支撑。

明年国际流动性大环境将好于今年

国内信用环境较为宽松

第一财经：资金面上，在上个月末，我们迎来了今年内第二次降准的落地，同时人民币对美元汇率也在持续回升，您如何预判明年市场的流动性和信用环境？

谭伟：展望明年的话，我们觉得首先是要谈到的就是国际流动性的大环境，我们觉得是非常不错的，比今年要好。原因就是我们会看到美联储货币政策的一个拐点不会像今年这么紧。

回到我们国内的话，明年我们把流动性环境分成无风险利率和信贷环境跟信用环境这两个维度去看的话，我们觉得明年的无风险利率会大概率维持在一个底部偏震荡的这样一种局面。我们觉得广义的流动性环境还是非常的支持的，因为现在中央对于明年货币政策的定调是“精准有力”，“精准有力”的意思就是说会维持一个还是非常宽松的这样一个环境，但同时我们更要关注到的就是它的信用环境，其实“精准有力”这四个字也隐含了一种含义，就是我们要靠信用，更加有针对性地去发力这样一种含义。

A股有望从“戴维斯双杀”转向“戴维斯双击” 明年将大有可为

第一财经：在这些判断下，作为一家百亿规模的头部私募机构，重阳在今年底到明年初，将采取怎样的投资策略？最近有一种声音认为，A股明年将出现“贝塔性行情”，各板块都可能迎来普遍性行情。您是否同意？

谭伟：我们是非常认同第一点，我们觉得是有机会的，我们觉得明年的市场是大有可为的。我们看好市场的原因其实也非常的简单，就是我们看到今年的市场我们先做一个复盘，它经历了非常困难的一段时期，我们在投资学上可以说叫做“戴维斯双杀”，那“戴维斯双杀”的意思就是它的上市公司的盈利跟估值这两个方面同时受到了压制，所以今年的表现是非常的差。为什么同时受到了这样一个压制？其实可以说各种宏观微观的因素对我们都是不利的。

另外我们看到在估值层面，全球的估值中枢都下移了，为什么下移？就是因为美联储的货币政策持续地加息，全球的流动性不太好，所以说在这种情况下，我们是迎来了一个非常差的这样的组合。但是展望明年的话，我们认为乐观的看，我们觉得是有可能从目前的“戴维斯双杀”演化到“戴维斯双击”，也就是说上市公司的盈利跟估值这两个因素有可能都会迎来修复，比如我们刚才提到的所有的变量，其实我们都看到了事实上的一个拐点——产业政策在调整，国际地缘政治似乎正在平稳下来，然后美联储的行为也站在一个拐点上，所以我们认为明年的市场还是大有可为的。

“仓位管理+品种选择”帮助抵御市场风险和巨大波动

第一财经：我们知道，2022年很多明星基金经理都遭遇了巨大的挑战，业绩回撤幅度是创出了历史新高。我们想知道重阳遭遇了怎样的挑战？又是如何应对的？

谭伟：包括重阳在内，我们自己也是感受到非常大的压力，站在年末我们回头看，我们的应对主要分为两个方面，第一个方面就是我们的仓位选择，第二个就是我们的品种选择。

仓位的调整我们今年是史无前例地达到了一个四次这样一个频率，我们把我们的仓位“两减两加”，做了四次调整来应对如此大的一个市场波动，这帮我们躲过了市场非常大的波动，同时又抓住了后续的一些反弹。另外这个品种的选择也是很重要的一个方面，比如我们在降仓位的同时，我们也会把我们的品种从一些高弹性的这样一些标的往那种防御性强的可能一些高股息率的这样一些品种上来做迁移，造成最后的结果就是我们的整体抗风险能力在增强。最后我们加仓的时候就是相反我们去买一些超跌的但是前景又非常好的、大家共识度很强的一些资产，就导致能够更好地参与到市场的反弹中来。

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